Đổi ngôi

Bất chấp những tin đồn liên quan đến vụ bê bối kinh doanh của Bầu Kiên hồi tháng 8 vừa qua, ông Nguyễn Đăng Quang, Chủ tịch Tập đoàn Masan chẳng những xuất hiện trước đám đông mà còn công bố thương vụ Masan sở hữu 40% cổ phần Công ty Proconco – một liên doanh Việt-Pháp trong lĩnh vực thức ăn cho gia súc – với giá 96 triệu USD cùng sự tư vấn của định chế tài chính nước ngoài tên tuổi Morgan Stanley.

Ông Quang và cánh tay phải của mình, ông Madhur Maini – hiện là Tổng Giám đốc (CEO) của Masan, từng là cựu quản lý cao cấp của các tổ chức tài chính Deutsche Bank và Merrill Lynch ở châu Á – đang thực hiện tham vọng thống lĩnh ngành tiêu dùng thông qua việc chọn mua các công ty trong top đầu lĩnh vực này. Sau đó, đưa các công ty phát triển theo chiến lược “sản phẩm sạch” để đảo lộn thị trường.

Chẳng hạn, khi Masan mua chi phối Vinacafe, một công ty đứng đầu ngành cà phê, sau đó không lâu, họ phát đi những tuyên ngôn tiếp thị về việc sử dụng sản phẩm cà phê sạch, đấu với nhiều thương hiệu cà phê lớn trên thị trường. Và với việc mua lại Công ty Proconco, nhóm lãnh đạo Masan cũng không ngần ngại tiết lộ đến năm 2014, họ sẽ cho ra đời sản phẩm thịt sạch mang thương hiệu của riêng mình. Nghĩa là, từ đây đến khi ấy, Masan sẽ “biến” Proconco từ công ty kinh doanh thức ăn gia súc thành chuỗi cung ứng khép kín thực phẩm có quy mô lớn từ khâu nuôi, cho đến chế biến và phân phối sản phẩm thịt có thương hiệu, để tham gia vào một thị trường đang bị trấn giữ bởi 70% thị phần các công ty ngoại, trong đó, đặc biệt là đối thủ Công ty C.P. Trong lịch sử phát triển của họ, Masan cũng giành chiến thắng lớn ở các thị trường nước chấm, gia vị và mì gói bằng “chiến lược sạch”, hạ gục nhanh các đối thủ.

Tham vọng đổi ngôi về thị phần ở các thị trường tiêu dùng thông qua mua bán-sáp nhập (M&A) cũng đã góp phần giúp Masan đổi ngôi của họ trên thị trường chứng khoán và mở ra những tranh cãi về mô hình kinh doanh và quản trị của các công ty Việt Nam trong chu kỳ kinh tế mới.

Cú hích Masan

Trước hết, nói về sự đổi ngôi của Masan trên thị trường chứng khoán, có thể nhìn vào giá trị vốn hóa. Nếu định nghĩa giá trị vốn hóa là chỉ số đánh giá quy mô phát triển của doanh nghiệp và kỳ vọng của nhà đầu tư (được xác định bởi công thức “giá thị trường của cổ phiếu x số lượng cổ phiếu phổ thông đang lưu hành”) thì có lẽ Masan đang trên đà thắng thế, trong khi nhiều ông lớn blue-chip (những cổ phiếu dẫn đầu) đang trở nên khó khăn.

Có thể dẫn chứng vài trường hợp. Từ năm 2009, thời điểm đáy của chu kỳ kinh tế 10 năm, đã bắt đầu chứng kiến sự thay đổi theo chiều hướng giảm về giá trị vốn hóa của các công ty mạnh. Và sau năm 2009, có thể được xem là thời điểm bắt đầu mở ra một chu kỳ kinh tế mới thì nhiều blue-chip đã thật sự bị giảm mạnh về giá trị vốn hóa, trong đó có Ngân hàng ACB, Công ty FPT, REE, Hoàng Anh Gia Lai. Ngược lại, các cổ phiếu như Vinamilk, Vingroup và đặc biệt là Masan đã có mức tăng giá trị vốn hóa mạnh nhất trong suốt giai đoạn 3 năm 2009-2011 (xem bảng “Giá trị vốn hóa một số cổ phiếu blue-chip giai đoạn 2008-2011”).

Một vài điểm phân tích sau đây sẽ góp phần nhìn nhận vấn đề này. Các blue-chip mạnh bị sụt giảm giá trị vốn hóa 3 năm vừa qua có điểm chung là những công ty ở giai đoạn kinh doanh “bò sữa”. Và quy luật thì các con bò sữa phải đấu tranh cho sự sinh tồn nếu không muốn bị vắt hết sữa. Nhưng nhìn chung, sự sinh tồn cho chu kỳ kinh tế mới dường như vẫn loay hoay trong các công ty này. Họ vẫn quản trị theo kiểu gia đình trị, thân tín, ít hoặc không có khả năng thu hút được những nhà lãnh đạo giỏi từ bên ngoài, không tạo nên những đột phá về tư duy chiến lược. Khi những sự cố xảy ra, như trường hợp của FPT, ACB, một lần nữa, chúng ta lại chứng kiến sự trở lại của các nhà lãnh đạo gia đình.

Quan trọng hơn, ở góc nhìn chiến lược. Với một số công ty, chiến lược kinh doanh thâm niên sau nhiều năm vẫn chưa thấy những thay đổi nổi bật. Điển hình, sau các giai đoạn thay thế lãnh đạo của FPT, từ ông Nguyễn Thành Nam đến ông Trương Đình Anh, hàng loạt cuộc tái cấu trúc đã diễn ra. Nhưng kỳ vọng tăng trưởng của FPT vẫn chưa thể hoàn thành bởi không có chiến lược đột phá, rõ nét, cũng như chưa có các “ngôi sao” tài chính để giúp công ty này thực hiện công cuộc mở rộng kinh doanh, trong đó có việc phục vụ các hoạt động mua bán-sáp nhập.

Chính những cuộc “bị động” thay đổi, và tái cấu trúc liên tục này cũng khiến FPT đối mặt với sự sụt giảm giá trị vốn hóa. Từ 544 triệu USD giá trị vốn hóa của FPT (được xác định vào thời điểm cuối năm 2009) đã tuột xuống còn 514 triệu USD (thời điểm cuối năm 2011).

Ở một góc nhìn khác, những cái tên một thời nổi lên với sức phát triển đa ngành, trong đó có bất động sản cũng đã giảm sút giá trị vốn hóa đáng kể (được xác định chủ yếu bởi sự suy giảm giá cổ phiếu). Như Công ty Hoàng Anh Gia Lai từ 1.007 triệu USD (cuối năm 2009) chỉ còn 599 triệu USD (tính đến ngày 18.10.2012). Giai đoạn này cũng chứng kiến tình hình bất động sản vô cùng khó khăn của Hoàng Anh Gia Lai.

Trong khi đó, Masan dường như tạo cho họ một cuộc chơi khác, đón đầu một chu kỳ kinh tế mới. Tương phản với 2 điểm vừa nêu trên, trước hết, Masan là mô hình kinh doanh “sở hữu tài sản” không dính đến bất động sản (được định nghĩa là việc mua bán tài sản các công ty khác nhau để tạo tăng trưởng cho một công ty nào đó, mà NCĐT đã có dịp phản ánh trong bài viết “Masan: Mô hình sở hữu tài sản”). Bên cạnh đó, dù tiếng tăm ông Nguyễn Đăng Quang nhiều hơn thì cánh tay phải của ông lại là một CEO nước ngoài có nhiều kinh nghiệm, điều hiếm có ở các công ty Việt Nam.

Mặt khác, các cuộc mua bán tập trung vào hàng loạt “hàng tốt” của Việt Nam như dự án Núi Pháo (nơi có trữ lượng quặng vonfarm hàng đầu Việt Nam), Vinacafe (đứng đầu ngành cà phê), Proconco (top đầu ngành chăn nuôi gia súc) đã giúp Masan tạo nên giá trị vốn hóa lớn của họ trên thị trường, cũng như gia tăng lòng tin của nhà đầu tư với giá trị cổ phiếu. Có thể thấy, nếu thời điểm cuối năm 2009, giá trị vốn hóa của công ty này là 780 triệu USD thì đến cuối năm 2010 đã tăng 1,849 tỉ USD (sau hoàn tất dự án Núi Pháo) và tăng tiếp đến 2,231 tỉ USD cuối năm 2011 (sau hoàn tất thương vụ Vinacafe).

Và sẽ không có gì ngạc nhiên nếu giá trị vốn hóa của công ty này tiếp tục đà tăng trên thị trường chứng khoán sau các thương vụ như kiểu Proconco. Một điểm đáng lưu ý là các thương vụ mua bán từ năm 2011 được Masan xác định là tập trung chủ yếu vào ngành hàng tiêu dùng, lĩnh vực mà công ty này đã có lịch sử kinh nghiệm.

Chu kỳ kinh tế mới, làm gì để tăng giá trị vốn hóa?

Xác định ở thời điểm 15.10.2012, nếu loại trừ lĩnh vực gas (vốn là lợi thế quốc gia) thì giá trị vốn hóa của Masan và Vinamilk đang xấp xỉ 3.000 triệu USD cho mỗi công ty, đứng trong top 5 giá trị vốn hóa lớn của thị trường chứng khoán Việt Nam. Điều này chứng tỏ cho sức phát triển của mô hình sở hữu tài sản tại Việt Nam (trường hợp Masan) và tính tập trung vào lĩnh vực kinh doanh cốt lõi (Masan, Vinamilk đều tập trung mạnh mẽ các nguồn lực để khai thác tối đa hóa lĩnh vực tiêu dùng).

Từ câu chuyện của Masan, Vinamilk, câu hỏi đặt ra liệu đây có thể là những hình mẫu doanh nghiệp trong chu kỳ kinh tế mới?

Một chu kỳ kinh tế được xác định bằng sự biến đổi của GDP và tỉ lệ thất nghiệp. Khi GDP giảm sâu và tỉ lệ thất nghiệp tăng lên sẽ đặt dấu chấm hết cho một chu kỳ kinh tế. Việt Nam tạm chia thành 3 chu kỳ kinh tế được tính từ thời điểm “mở cửa”: 1986-1999, 1990-1999, 2000-2009. Trong 3 giai đoạn này, nổi bật nhất là giai đoạn 2000-2009, khi Luật Doanh nghiệp được thực thi, cung tiền và tín dụng tăng cao, cộng với tiến trình đô thị hóa diễn ra mạnh mẽ.

Chính vì lẽ đó, các công ty hoạt động trong lĩnh vực tài chính, ngân hàng, chứng khoán, bất động sản, xây dựng phát triển rất nhanh. Điều này dễ dàng nhận ra khi nhìn vào thống kê “Vốn đầu tư thực tế phân theo ngành kinh tế giai đoạn 2005-2011” (xem lược đồ). Trong cuộc khảo sát “Top 50 công ty tốt nhất Việt Nam” do NCĐT thực hiện cũng cho thấy, sự mải mê làm giàu trong chu kỳ kinh tế vừa qua đã làm tăng giá trị vốn hóa đáng kể của các công ty bất động sản, xây dựng và tài chính, hoặc các công ty hoạt động đa ngành nghề, có liên quan đến bất động sản.

Dĩ nhiên, kết quả của nó là sự suy yếu các công ty này về giá trị vốn hóa sau khi chu kỳ kinh tế 10 năm lâm vào thoái trào từ ảnh hưởng của kinh tế toàn cầu. Và sau đó, chu kỳ kinh tế mới tạm mở ra với sự xuất hiện các “nhà giàu” đi mua tài sản tốt như Masan, thông qua dòng tiền quốc tế. Trong khi giá trị vốn hóa của tập đoàn kiểu như Masan càng lúc càng tăng thì quan ngại về hệ quả thâu tóm trên diện rộng của một nhóm kinh doanh thiểu số quyền lực có thể được đặt ra. Vụ thâu tóm Sacombank vừa qua chính là một điển hình.

Nếu theo lý thuyết, chu kỳ kinh tế mới bắt đầu từ sau năm 2009 có thể sẽ đóng khép 10 năm tới, tức là năm 2019. Nhưng có thể sự suy thoái sẽ trở nên sớm hơn nếu chính sách vĩ mô không hướng đến bền vững. Như vậy, khu vực kinh tế tư nhân có thể tiếp tục nhanh chóng chứng kiến những sự suy giảm sớm về giá trị công ty và các “nhà giàu” thì càng gần cơ hội để mua lại các tài sản. Kết quả của nó là hình thành một số ít tập đoàn tư nhân lớn mà giá trị vốn hóa cộng lại chiếm phần lớn thị trường, như trường hợp của thị trường chứng khoán Philippines. Và hình ảnh một công ty với doanh thu nhỏ hơn như Masan (doanh thu khoảng 7.000 tỉ đồng trong năm 2011) “gặm” một công ty có doanh thu lớn hơn gấp đôi như Proconco sẽ chẳng là điều ngạc nhiên.

Cũng trong chu kỳ kinh tế mới, có thể sẽ chứng kiến những thách thức lớn đối với các công ty đã vào giai đoạn bò sữa và còn loay hoay với mục tiêu mở rộng kinh doanh. Nhiều công ty “top đầu” thị trường chứng khoán đang cố thực hiện các cuộc sở hữu tài sản để tiếp tục tạo tăng trưởng, gia tăng giá trị vốn hóa. Không chỉ Masan đang biến họ thành mô hình tài sản lấy lĩnh vực tiêu dùng làm cốt lõi mà REE, công ty niêm yết đầu tiên trên thị trường chứng khoán Việt Nam cũng đang nỗ lực “thu mua” các tài sản trong lĩnh vực hạ tầng điện, nước. Ngay cả Vinamilk dù chưa tuyên bố chiến lược rõ ràng, nhưng động thái “săn” các công ty sữa ở nước ngoài với hình thức liên doanh cũng cho thấy điều tương tự. Nên nhớ những nỗ lực của các CEO Việt trong giai đoạn kinh tế mới sẽ là điểm cộng cho giá trị trường của cổ phiếu, một yếu tố quan trọng để quyết định mức giá trị vốn hóa cao của các doanh nghiệp.